Podmínky úspěchu investičního rybolovu
Kapitálové trhy mohou laikům zdálky připomínat hlubokou vodu, v níž žije množství živočichů. Investor pak představuje rybáře, který na břehu při nahozené udici čeká na tučný úlovek. U skutečného rybolovu rozhoduje o budoucím úspěchu mnoho faktorů – výběr lokality, vhodná doba k chytání konkrétního druhu, volba správného postupu (síť, prut) a odpovídající návnady.
Stejně tak, jako se způsob lovení ryb po staletí zdokonaluje a zkušenosti se předávají napříč generacemi, i taktika rozhodování investorů se postupně v historii kapitálových trhů vyvíjí. Všichni investoři mají shodný cíl. Tím je z pohledu času správné rozhodnutí o titulu, který za přijaté riziko přinese odpovídající výnos. U akciových trhů zajímá investory výše vyplácené dividendy a budoucí vývoj hodnoty, ceny akcie v čase.
Po desetiletí se investoři snaží najít způsob, jak a čím svůj výběr vhodného akciového titulu podpořit. Je třeba sledovat řadu faktorů, které mohou v budoucnu ovlivnit vývoj zvolené společnosti, a tím pochopitelně také zájem, nebo naopak nezájem investorů titul držet. Pro získání co nejvíce informací podstatných pro investiční rozhodnutí slouží různé analytické metody. Z pohledu kapitálových trhů rozlišujeme tři základní typy analýz: fundamentální, technickou a analýzu chování investorů, tedy psychologickou, někdy také označovanou jako behaviorální.
Fundament neboli podstata
Fundamentální analýza představuje proces zkoumání konkrétního akciového titulu za účelem stanovení jeho správného ocenění (vnitřní cena). Analyzuje se vnější prostředí zkoumané společnosti a zároveň se hledají možné vlivy, které by mohly její hospodaření ovlivnit. Je to soubor statistických, ekonomických, účetních, ale i demografických a politických dat. Cílem by mělo být porovnání správného ocenění společnosti, vytvořené na základě tohoto zkoumání, s aktuální tržní cenou na burze. Investor se pak může rozhodnout, zda je z jeho pohledu takový titul trhem oceněn správně, nebo naopak není-li prostor pro vstup, případně výstup z takového titulu.
S jakými hlavními parametry se v rámci fundamentální analýzy investor potkává?
Ve vnějším prostředí primárně hledáme souvislosti, jakým způsobem může okolní ekonomika ovlivnit hospodaření a aktivitu vybrané společnosti. Ze základů ekonomie víme, že hospodářství každé země prochází různými fázemi vývoje. Hospodářský cyklus obvykle bývá popisován základními makroekonomickými ukazateli, růstem hrubého domácího produktu, úrovní základní úrokové sazby, inflací, vývojem nezaměstnanosti, úrovní peněžní zásoby a dalšími faktory.
Jedním z bazálních ukazatelů pro hodnocení vývoje ekonomiky je sledování vývoje hrubého domácího produktu (HDP). Velmi zjednodušeně: pokud ekonomika daného teritoria roste, pak i společnosti (firmy) působící v daném teritoriu mají odpovídající prostor pro pozitivní vývoj. V případě hrubého domácího produktu je ale třeba zmínit, že jeho prezentace je statistickým a historickým potvrzením již nastalého vývoje v ekonomice.
Analytici proto pracují s odhady budoucího vývoje HDP na základě parametrů, které mohou budoucí vývoj přiblížit. Akciové trhy jsou dobrým indikátorem těchto předpokladů a obvykle předbíhají vývoj ekonomik o dvě až tři čtvrtletí. Vývoj posledních dvou let je velmi pěknou ukázkou takového předvídání investorů s ohledem na obavy, nebo naopak naději na vývoj globální ekonomiky.
Dalším důležitým ukazatelem je úroveň úrokových sazeb. Centrální banky ve snaze o ovlivnění ekonomického vývoje, zejména zmírnění jeho výkyvů v rámci makroekonomického cyklu, pracují poměrně aktivně s úrovní úrokových sazeb v ekonomice. Ty jako parametr ovlivňují hledanou cenu akcie v několika směrech. Jejich růst může indikovat z pohledu centrálních bank konec růstové části ekonomického cyklu, po níž zpravidla přichází zpomalení. V takovém prostředí investoři obvykle začínají preferovat méně rizikové investice, zejména dluhopisy. Z logiky věci pak dochází k tlaku na ceny dluhopisů, které míří vzhůru. Naopak u akciových trhů je vývoj v takovém případě protisměrný.
Úrokové sazby znamenají pro danou společnost položku, která přímo ovlivňuje její náklady, tedy jejich část spojenou s provozním nebo investičním financováním. Firmy svůj rozvoj financují u komerčních bank; ty přímo zohledňují v ceně poskytnutého úvěru jak základní úroveň sazeb, tak i riziko, jež úvěr pro banku znamená. Konečná cena takového financování pak v roční výsledovce ovlivňuje výsledek hospodaření společnosti. V neposlední řadě se základní úroková míra používá pro finanční ukazatele, její změna tedy i matematicky ovlivňuje různé finanční parametry.
V průběhu zkoumání společnosti je také důležité vědět, jaká je vazba celého odvětví, do kterého zkoumaná firma spadá, na hospodářský vývoj celé ekonomiky. Společnosti z rychle rostoucích odvětví mají daleko vyšší závislost svého hospodaření na hospodářském vývoji než některá tradiční odvětví nezbytných služeb a zboží. Je logické, že vodní a odpadové hospodářství, výroba elektřiny nebo léků budou mít daleko menší výkyvy v tržbách než např. výroba automobilů nebo cestovní ruch. Ekonomický cyklus se pak u takových titulů prakticky přímo promítá do ceny/kurzu akcie. V období konjunktury se i výrazně rozšiřuje prostor pro marže cyklických odvětví a následně pro výsledný profit a to je pro investory velkým lákadlem. Naopak neutrální nebo anti-cyklické sektory ze své podstaty nemají místo pro razantní úpravu svých cen, a tak je i jejich hospodaření prosto zásadních výkyvů.
Hledání vnitřní hodnoty
Třetí úrovní zkoumání je vlastní analýza společnosti. Jak již bylo zmiňováno na začátku článku, hledáme správné ocenění akcie, tedy její vnitřní hodnotu.
V současnosti se asi nejvíce používá způsob ocenění akciového titulu podle modelu Benjamina Grahama. Ten zohledňuje základní parametry společnosti, jako je její profitabilita, rentabilita, zadluženost, dále cash-flow a její pozici v rámci životního cyklu. To jsou kritéria, která se vztahují ke známým, tedy současným hodnotám. K nim se dále přidává i odhad očekávání budoucnosti.
Obvykle se setkáváme s dvěma základními modely hledání vnitřní hodnoty, které mají odlišnou filozofii. První z nich jsou diskontní dividendové modely, postavené na předpokladu, že vnitřní hodnota akcie je reprezentována součtem budoucích finančních toků spojených s držením akcie, tedy všech budoucích dividend. Investora zde zajímá, jaké bude budoucí rozdělní zisků společnosti mezi akcionáře. Neklade primární důraz na růst ceny/kurzu akcie v čase. V ideálním (a velmi teoretickém) případě se držení takové akcie blíží investici do dluhopisu.
Dalším častým modelem jsou metody využívající různých poměrových ukazatelů. Tím nejznámějším, s nímž se můžeme setkávat i ve veřejně publikovaných zprávách, je ukazatel P/E (price/earnings). Přibližuje nám poměr aktuálního kurzu akcie oproti zisku společnosti (ten může být jak vyplacený formou dividendy, tak zadržený). Metody jeho výpočtu se někdy odlišují podle toho, zda se jedná o běžný, nebo budoucí odhadovaný zisk společnosti.
Asi druhým nejznámějším ukazatelem, který nám může pomoci při úvahách o vhodnosti nákupu titulu, je P/BV (price to book value). Jde o vyjádření poměru aktuálního kurzu akcie proti účetní hodnotě kapitálu společnosti. Ukazuje, kolik jsou ochotni investoři zaplatit za 1 měnovou jednotku kapitálu. Velmi zjednodušeně bychom mohli říci, že díky tomuto ukazateli můžeme hledat souvislost mezi aktuálním tržním a účetním ohodnocením zkoumané společnosti.
Důležitý je i pohled do historie
Fundamentální analýza konkrétního titulu je tedy souhrnným procesem sběru a sledování různých dat. Výsledkem je základní podklad pro úvodní rozhodnutí investora, zda je titul podhodnocen, nebo naopak nadhodnocen. Investor, jenž se na základě fundamentální analýzy již rozhodl, který titul nakoupí, by ale ještě měl své rozhodnutí doplnit o doporučení, kdy konkrétní transakci provést.
Důvodem jsou v rámci různých časových cyklů výkyvy ve vývoji sledovaného titulu nebo indexu, nebo dokonce změny trendů. Tyto jevy se na základě historických dat, zejména kurzů a objemů, snaží sledovat techničtí analytici. Historická data pak vyhodnocují a snaží se na jejich základě odhadovat, jakým směrem se může vyvíjet sledovaný titul nebo trh. Zkoumání historických dat pomáhá doplnit rozhodnutí investora o požadovaný časový údaj, kdy konkrétní titul zobchodovat.
Psychologie investorského davu
Historicky ale můžeme sledovat, že se trhy vyvíjejí jiným způsobem, než by bylo možné předpokládat na základě výstupu obou analýz. Již na začátku druhé poloviny minulého století se tímto zajímavým jevem začali zabývat někteří psychologové. Zkoumali zejména chování jedince v návaznosti na chování davu. Postupně se přicházelo na to, že jedinec mění své racionální chování a více se přizpůsobuje davovému. Existuje celá řada teorií významných investorů, kteří své investiční strategie postavili právě na odhadování chování „investorského davu“.
Jednou z velmi dobře popsatelných teorií je teorie vzniku cenových bublin. Přemíra optimismu a právě davová psychóza jsou důvody výrazného posunu hodnot konkrétního trhu směrem vzhůru. Investoři se již neřídí základními fundamenty, ale naopak se snaží podílet na tomto vývoji. Vše vypadá velmi dobře do okamžiku, kdy se nálada otočí a investoři začnou své pozice vyprodávat, jinými slovy cenová bublina praskne. A opět se nechovají racionálně, ale naopak se snaží panicky vyprodat. Kurzy se pak dostanou hluboko pod své správné ocenění. Takové cenové bubliny jsme mohli v posledních letech pozorovat v různých ekonomických sektorech.
Výběr konkrétní investice není, jak z výše popsaného vyplývá, jednoduchý proces. Jako v jiných oblastech běžného života je třeba i zde znát určité elementární parametry a na jejich základě pak učinit rozhodnutí o transakci ve vhodné chvíli. A stejně jako u na začátku zmíněného rybolovu je i zde navíc třeba trocha štěstí.
Jan D. Kabelka, ředitel kapitálových trhů pro drobné bankovnictví Erste Group, Chorvatsko, srpen 2010
Pro členky klubu
